第９１回「取得株式数に違い‐最終には“目利き”が決定」

2012年03月22日

　前回、ＤＣＦ法などでの企業の価値評価は、現在いくら資産があるかなどではなく、企業が将来生み出す利益、キャッシュ・フローの集積にあると述べた。

　また、類似先発企業の足跡と比較することによって、その企業の今後の姿を推定することに使われている。

　いま、設立５年ばかりの企業があり、この企業に１００万円出資したいとする。この企業の発行株式数は１万株であるが、これを増資して１００万円の出資に対応する株数、出資者が受け取るべき株式数はいくらとなるのか。

　類似先行企業事例によると、このような企業では設立１０年後には年５億円の利益を上げるに至っており、設立５年後にＩＰＯしてからずっとＲＥＲ（株価収益率）は１０倍のままであった。投資対象の企業もすでに年間５００万円の利益を上げており、今後先行企業に似た動きをすると考えられる。

　ここでＰＥＲ（株価収益率、price　eanings　ratio）という言葉が出てきたが、これはその企業の株価が、その企業の１株当たりの利益の何倍となっているかを示す数値で、一般には株価水準を判断する指標として重視されている。同業平均と比べて高ければ割高、安ければ割安と考えるのである。

単純な考え方は、現在の利益から
５００万円×１０＝５０００万円

この企業の現在の時価総額は５千万円であり、１００万円の出資は
100/(5000+100)=0.0196≒0.02
２％の株式数の増加となる。

Ｘを増資株数とすると、
Ｘ/(10000+Ｘ)=0.02　　　Ｘ＝204
２０４株を増資して渡せばよいことになる。

　出資者は投資する以上、それなりの利益を得たいのは当然で、投資５年後で内部収益率は５０％取得したいと考えている。

　多数の投資者に注目されている人気成長企業（例えばグーグルやアップル）では、企業側は次のような５年後をベースとした強気な増資論理を考える。

内部収益率５０％で投資額１００万円の５年後の価値は、
１００万円×（１＋０.５）５乗＝７６０万円
１００万円の５年後の価値は７６０万円となる。一方、５年後の株価総額は５億円×１０＝５０億円
出資額の占める割合は、760万円／50億円＝0.0132≒0.013％　つまり1.3%。この分の増資によって、いくらの新株を発行すべきかをみると、新株数をＸとして
Ｘ/(10000＋Ｘ)=0.013
Ｘ＝149.42≒150
この企業は１００万円の出資に対し、１５０株を新規に発行して手渡せばよいことになる。前例との違いをみて頂きたい。

　あるベンチャー企業への出資に際し両極の簡単なわかりやすい例として示したものだが、実際にこのような計算のみがもとで出資決定がなされたという事例は知らない。

　ＩＰＯ狙いのＶＣにあっては、投資経験豊富ないわゆる“目利き”によって、決定されるのがほとんどである。

　将来の利益など推定によって大きく左右される計算の精度は極めて低く、様々な計算の方法が提案されているが、結果的には多くのベンチャー企業訪問経験があり、投資経験実績が決定する世界である点を忘れてはならない。

（多摩大学名誉教授　那野比古）